Kwartaalvisie april 2026

Het eerste kwartaal van 2026 werd getekend door toegenomen geopolitieke risico’s, de oorlog tegen Iran, sterke stijgingen van de energieprijzen en de onrust op de private credit-markten. Het risico op een oplopende inflatie en stagnerende economische groei nam toe door de afsluiting van de Straat van Hormuz. Wereldwijd waren aandelen- en obligatiemarkten behoorlijk volatiel.

Het afgelopen kwartaal waren de geopolitieke ontwikkelingen opnieuw de belangrijkste factor die het beeld op de wereldwijde aandelen- en obligatiemarkten bepaalden. De Amerikaanse militaire acties in Venezuela, de oplopende fricties tussen de regering-Trump en de NAVO-bondgenoten over Groenland, de oorlog van de VS en Israël tegen Iran en de vergeldingsacties van Iran leidden tot forse onzekerheid. De sluiting van de Straat van Hormuz door Iran blokkeerde circa 20% van de mondiale olie- en gastransporten en veroorzaakte een aanzienlijke verstoring van de energiemarkten.

Hoewel de vooruitzichten zeer onzeker zijn, moeten we onderkennen dat er ook positieve krachten in de wereldeconomie aan het werk zijn. Het effect op de economische groei en inflatie is uiteindelijk afhankelijk van de wisselwerking tussen deze krachten. Technologiegedreven investeringen, vooral door de versnelling in de ontwikkeling van kunstmatige intelligentie (AI), ondersteunen de groei. Tegelijkertijd bleven de Amerikaanse importtarieven lager dan gevreesd en waren de bedrijfsresultaten in 2025 beter dan verwacht. De bijdragen aan de per saldo in lokale valuta positieve aandelenrendementen van de afgelopen twaalf maanden kwamen bovendien, met uitzondering van Japan, voornamelijk voort uit de bijdrage van de groei van de bedrijfswinsten en niet door verder opgelopen waarderingen. Amerikaanse bedrijven en huishoudens beschikken daarnaast nog altijd over sterke balansen.

De wereldeconomie toonde na ‘Liberation Day’ (2 april 2025) een opmerkelijke veerkracht. De wereldhandel kromp het afgelopen jaar niet. De Amerikaanse import groeide zelfs met 5%, waardoor het handelsbalanstekort opliep tot $1.200 miljard. De heffingen werden voor een groot deel door Amerikaanse consumenten gedragen, omdat importeurs de hogere tarieven in de goederenprijzen doorberekenden. Vooralsnog liep de inflatie in de VS niet sterk op, hoewel deze nog wel op een niveau van boven de doelstellingen van de Fed verkeert. China wist de daling van de directe export naar de VS ruimschoots te compenseren via andere markten. Het Chinese handelsoverschot bereikte in 2025 een nieuw record van $1.200 miljard.

Inflatie in Eurozone loopt op:

Economische groei en inflatie (in procenten):

Energie, inflatie en economische vooruitzichten

De uitkomst van de oorlog in het Midden-Oosten is moeilijk te voorspellen. Wel zijn de gevolgen nu al aanzienlijk, met een duidelijke toename van stagflatie-risico’s. De vernietiging van energie-infrastructuur, waaronder de grote LNG-installatie in Qatar (20% van de wereldwijde LNG-productie), zorgt voor langdurige aanbodproblemen. Reparaties kunnen drie tot vijf jaar duren. Verder stuwt de afsluiting van de Straat van Hormuz de prijzen van energie, kunstmest en grondstoffen op, wat met vertraging leidt tot hogere voedselinflatie. Europa en Azië zijn kwetsbaarder dan de VS vanwege hun energieafhankelijkheid; de VS is netto-exporteur van (schalie-)olie en gas.

Het IEA noemde deze situatie eind maart de grootste verstoring ooit op de wereldwijde oliemarkt. Toch liggen de inflatie-gecorrigeerde olieprijzen nog onder het niveau van de eerdere oliecrises. Strategische olievoorraden worden vrijgegeven, maar de energieprijzen zullen naar verwachting tot eind 2026 hoger blijven dan zonder het conflict. De hogere olieprijzen drukten zowel aandelenmarkten als obligatiemarkten. Veilige havens waren schaars: zelfs goud en zilver daalden in maart fors na hun eerdere stijgingen. De olieprijs steeg met 35–40% in maart en meer dan 70% sinds begin 2026. De Amerikaanse dollar won ruim 2% ten opzichte van de euro in het eerste kwartaal.

Olieprijs (Brent), gecorrigeerd voor inflatie:

Centrale banken, Fed en ECB

Door de oplopende inflatieverwachtingen liet de Fed de beleidsrente in februari en maart onveranderd op 3,50–3,75%. De centrale bank negeerde de druk van president Trump om te verlagen, hoewel door Trump benoemde leden Miran, Waller en Warsh vóór een renteverlaging stemden. Warsh is door Trump voorgedragen als nieuwe Fed-voorzitter, maar de benoeming moet nog door de Senaat worden goedgekeurd.

Door sturing met de beleidsrentetarieven en het gebruik van andere monetaire beleidsinstrumenten, streeft de Amerikaanse centrale bank zowel naar prijsstabiliteit als naar het maximaliseren van de werkgelegenheid. Hoewel de banengroei afzwakt, blijft de werkloosheid met 4,5% nog steeds laag. Door streng immigratiebeleid dreigen zelfs tekorten in bepaalde sectoren.

Op 20 februari verklaarde het Hooggerechtshof Trumps heffingen op basis van een noodwet uit 1977, de International Emergency Economic Powers Act (IEEPA), ongeldig. Volgens een meerderheid van de rechters had hij die wet daarvoor niet mogen gebruiken. Als reactie op deze beslissing dreigde Trump met nieuwe invoerrechten, ditmaal op basis van een handelswet uit 1974. Die staat de president toe een heffing van 15 procent op te leggen gedurende 150 dagen, om handelstekorten tegen te gaan. Voor verlenging na die 150 dagen is wel toestemming van het Congres nodig. De Fed houdt nog steeds rekening met hogere inflatie door de doorwerking van Trumps importtarieven, in combinatie met hogere energie- en voedselprijzen.

Ook de ECB liet de rente in het afgelopen kwartaal ongewijzigd, ondanks het feit dat de inflatie in december daalde naar 1,9%, een niveau onder de doelstelling van de ECB. De oorlog in het Midden-Oosten zorgde echter voor een herziening van de vooruitzichten. President Lagarde kondigde eind maart aan dat een renteverhoging zal volgen zodra de hogere energiekosten tot bredere inflatie leiden. De markt rekende eind maart daarom voor de ECB-vergadering van 30 april al op een renteverhoging. Het huidige klimaat verschilt echter sterk van 2022. De energieprijsstijging is kleiner dan direct na de Russische invasie van Oekraïne. Consumenten hebben minder overtollige spaartegoeden en de ECB-rente staat nu op een neutraal niveau van 2%.

Een aanbodschok vormt een lastige uitdaging voor monetaire beleidsmakers. Zolang de inflatieverwachtingen verankerd blijven, moet een aanbod-gestuurde energieprijsstijging in principe worden genegeerd. Bovendien zijn aandelenbeleggers beducht voor een renteverhoging, mede omdat de Europese industrie al onder druk staat door hoge energiekosten. De Duitse chemiesector werkt op het laagste productieniveau in 30 jaar en de auto-industrie heeft te maken met felle concurrentie uit China en maakt een moeizame transitie naar de productie van elektrische voertuigen door.

Begrotingsbeleid en ontwikkeling van lange rente

Het begrotingsbeleid van nationale overheden leidde eveneens tot hogere obligatierentes. In de VS drijft een groot financieringstekort de uitgifte van Treasuries omhoog, wat leidt tot stijgende lange rentes en een steilere rentecurve. In Europa zorgen versoepelde Duitse begrotingsregels en politieke impasses in Frankrijk voor extra druk op kapitaalmarktrentes.

De Duitse 10-jaarsrente steeg in maart met 45 basispunten tot boven 3,1% en de Franse met 60 basispunten tot boven 3,8%. In de VS liep de 10-jaarsrente op tot 4,48%, het hoogste niveau sinds juli 2025.

De kosten van de oorlog tegen Iran bedragen naar schatting $ 0,9–1,8 miljard per dag, vooral door dure munitie. Iedere Patriot-granaat kost miljoenen dollars, terwijl Iran relatief goedkope drones inzet. Deze uitgaven vergroten het risico op een verder oplopend begrotingstekort in de VS.

Kredietmarkten

Op de internationale bedrijfsobligatiemarkten liepen de credit spreads, de risicopremies boven de rente op staatsleningen, op door onrust op de private credit-markten. De onrust begon aan het eind van de vorige zomer met het onverwachte faillissement in de VS van de financiële instellingen First Brands en Tricolor Holdings. Nieuwe problemen in dit deel van de kredietmarkten doken opnieuw op in de tweede helft van februari met Blue Owl Capital, een instelling die ongeveer 300 miljard dollar aan vermogen onder beheer had. Dit fonds begon de periodieke opname van beleggers uit deze illiquide private creditfondsen te beperken.

Vanwege de toenemende bezorgdheid over de kwaliteit van de onderliggende leningen, met name die aan startups en softwarebedrijven waarvoor disruptie van de bedrijfsmodellen dreigt door de opkomst van AI-toepassingen, verlangen steeds meer particuliere beleggers voortijdige terugbetaling van hun participatie. In maart begonnen grote private creditfondsen van instellingen zoals Cliffwater, Blackstone, Apollo en Morgan Stanley eveneens de periodieke opnames van beleggers te beperken.

Wij menen vooralsnog dat de problemen beperkt blijven tot het illiquide deel van de kredietmarkten en wij verwachten geen brede besmetting naar investment grade-bedrijfsobligaties.

Bedrijfsresultaten

De winst per aandeel van de S&P 500-ondernemingen steeg in het vierde kwartaal van 2025 met 14,1% jaar-op-jaar. Dit was 6 procentpunten boven de verwachtingen. Ruim 70% van de bedrijven rapporteerde beter dan verwachte omzet en winst. De belangrijkste drijvers waren omzetgroei (8,2%) en margeverbetering (5,9%). Technologie leverde 61% van de totale winstgroei; ook financiële waarden (+27,8%) en industriële bedrijven (+7,7%) droegen sterk bij. Consumentenbedrijven en de gezondheidszorg hadden juist last van stijgende kosten.

Voor 2026 blijven de winstvooruitzichten solide, met de technologiesector als trekkracht en cyclische steun voor de bredere index. Tot eind maart bleven winstwaarschuwingen beperkt en werden taxaties zelfs opwaarts bijgesteld. Voor 2026 wordt opnieuw een winstgroei met dubbele cijfers verwacht.

Europese bedrijven presteerden minder goed. De omzet van de Stoxx 600-bedrijven daalde in het vierde kwartaal van 2025 zelfs met 4,6%, terwijl de winst per aandeel met 2% afnam. Voor Q1 2026 wordt een lichte omzet- en winstgroei verwacht, maar de winst- en omzettaxaties voor 2026 worden neerwaarts aangepast, mede door hogere energieprijzen. Hoewel hogere energieprijzen tot neerwaartse risico’s leiden, wordt ook voor China een sterke versnelling van de winstgroei van bedrijven voor 2026 verwacht. Voor opkomende markten en Azië (exclusief Japan) werd eind maart zelfs gerekend op een winstgroei van meer dan 30%.

Internationale aandelenmarkten

De S&P 500-index is sinds het recordniveau in januari met 9% gedaald, waarmee de waardering in termen van koers-winstverhoudingen fors is gedaald. Tegelijkertijd zijn de winsttaxaties voor de S&P 500-bedrijven voor 2026 met 3% gestegen. De koers-winstverhouding van de S&P 500 is gedaald naar 19 tegen 21 een maand geleden.

In maart daalde de MSCI World-index met 6,9%, de S&P 500 met 7,2%, de Eurostoxx 50 met 10,3% en de AEX met 6,5%. Beleggingen in aandelen van de opkomende landen in Azië kenden een zeer sterk begin van 2026. Ook daar daalden de aandelenkoersen na het begin van de oorlog tegen Iran aanzienlijk.

De ontwikkeling van AI-technologie

Dit jaar zien we dat met name de Amerikaanse aandelenmarkt minder sterk wordt opgestuwd door de technologiesector. We zien daarbij wel een zeer uiteenlopende koersontwikkeling van de hardware- en de softwaresector. Beleggers vrezen dat de toepassing van kunstmatige intelligentie (AI) het bedrijfsmodel van veel softwarebedrijven zal ontwrichten. Tot nu toe is dit nog niet zichtbaar in de bedrijfsresultaten, maar wel in de koersontwikkeling. De grote technologiebedrijven hebben voor honderden miljarden dollars investeringen aangekondigd in semiconductors en datacenters. Bij de toelichting op hun meevallende bedrijfsresultaten kondigden veel van deze bedrijven zelfs nog hogere investeringen aan. Deze golf aan investeringen worden ook steeds vaker gefinancierd met uitgifte van obligaties.

Hoewel de meeste van deze bedrijven beschikken over een enorme vrije kasstroom, maken veel beleggers zich zorgen over deze oplopende schulden. Alphabet haalde meer dan 30 miljard dollar op met de emissie van nieuwe obligaties, inclusief de uitgifte van een obligatie met een looptijd van 100 jaar. Nu er zoveel geld in AI wordt geïnvesteerd, is het logisch dat beleggers zich afvragen of deze technologiebedrijven wel voldoende rendement op deze investeringen zullen behalen, of ze aan de verwachtingen kunnen voldoen en of er niet teveel sprake is van circulaire financiering (leverancierskrediet waarmee de omzet wordt opgepompt). De meeste technologiebedrijven hebben momenteel echter nog een lage tot zeer lage schuldratio. Nu zij ook obligaties uitgeven om de kapitaaluitgaven voor AI te financieren, optimaliseren zij feitelijk hun kapitaalstructuur met de lagere kosten voor vreemd vermogen.

Desondanks eisen beleggers een hoger rendement op AI-gerelateerde obligaties in vergelijking met vergelijkbare obligaties met eenzelfde rating. Een bedrijf zoals Oracle is bezig met een inhaalslag op het gebied van de cloud-infrastructuur en AI-applicaties en deze onderneming moet daarom wel een aanzienlijk hogere rente vergoeden.

Beleggers zijn bijzonder geïnteresseerd in de winstgroei van OpenAI. Het bedrijf heeft zich ertoe verbonden om tot 2031 voor 1,3 biljoen dollar aan producten te kopen bij leveranciers zoals Oracle, CoreWeave, Microsoft, Amazon, NVIDIA en anderen. Deze concentratie heeft van OpenAI een belangrijke graadmeter gemaakt voor de groei van AI. Veel analisten menen dat we ons nog in de beginfase van de ontwikkeling van AI-technologie bevinden, waarbij de vraag het aanbod nog steeds overtreft en dat beleggingen in technologiebedrijven nog zeer goede rendementen kunnen opleveren.

Groei van de winst per aandeel in de verschillende regio’s (in procenten)

Beleggingsbeleid

Door de oorlog in Iran en de verder opgelopen spanningen zijn de financiële markten zeer volatiel geworden. Voor beleggers is dat moeilijk navigeren. Zelfs gedurende een handelsdag kan het sentiment op de markten volledig keren door beweringen van president Trump. De VIX-index, die de bewegelijkheid van de Amerikaanse aandelenmarkt weergeeft en vaak als angstbarometer wordt gezien, is in maart gestegen van 15 naar meer dan 30. De fear & greed-sentimentsindicator van CNN stond eind maart op 13 in het ‘extreme fear’-spectrum.

De verslechtering van het beurssentiment heeft al geleid tot forse koersdalingen. Het is zeker mogelijk dat waarderingen nog verder omlaag komen en dat winsttaxaties neerwaarts worden bijgesteld. Instellingen zoals het IMF en de OESO waarschuwen voor de gevolgen van de hogere energieprijzen voor de inflatie en de economische groei. Het is de vraag of en in welke mate die scenario’s al in de koersen zijn verdisconteerd. Gegeven de huidige onzekerheden blijven wij met onze asset allocatie wat voorzichtig met een neutrale weging op aandelen.

Vanwege het feit dat de Amerikaanse economie niet afhankelijk is van de import van olie en gas, zijn wij niet direct bevreesd voor een recessie in de Verenigde Staten.

Ten aanzien van aandelenbeleggingen in Europa en Opkomende Markten zijn wij wat voorzichtiger omdat deze gevoeliger zijn voor de ontwikkelingen in het Midden-Oosten. Vanwege de oplopende inflatie houden wij rekening met meer opwaartse druk op de kapitaalmarktrentes in de eurozone. Daarom prefereren wij obligaties met kortere looptijden, waarbij wij vanwege de wat hogere effectieve rente de voorkeur blijven geven aan bedrijfsobligaties boven staatsleningen. In onze asset-allocatie hanteren we nu voor aandelen een licht onderwogen weging, obligaties blijven licht onderwogen en liquiditeiten worden nu overwogen.